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事件：杭州银行发布2023 年一季报，实现营业收入94.3 亿，同比增长7.6%，实现归母净利润42.4 亿，同比增长28.1%；不良贷款率0.76%，环比-1bp，拨备覆盖率569%，环比+4pct。

营收增速符合预期，净利润增速28.1%为上市银行第一。1Q23 营收同比增长7.6%，和其他江浙地区优质城商行相比基本相当。净利润同比大幅增长28.1%，主要是拨备计提降至2020 年以来Q1 最低水平，资产减值损失同比下降30%，对净利润增速贡献了27pct。拨备的反哺，一是1Q23 不良贷款净生成率保持0.23%的低位，贷款风险成本与1Q22 基本相当；二是非信贷资产拨备夯实在2022 年基本完成，2021-2022 年公司非信贷拨备计提占整体拨备计提的比例高达55%、71%，到2022 年末信用债+非标+ABS 的拨备率已达到6.2%，较2020 末大幅提升了4.2pct。在非信贷资产拨备夯实后，我们估算1Q23 非信贷拨备计提占比已回落至16%，大幅推动减值损失下降。

继续发挥对公领域优势， 1Q23 生息资产/ 贷款同比分别增长16.4%/19.0%， 增速环比基本稳定。1）对公贷款较年初增长541 亿/12.2%，公司具备市政资源优势的基建类相关贷款依然是主要抓手，此外制造业/绿色贷款分别较年初增长7.0%、11.8%；2）零售贷款较年初下降60亿/2.3%，但若把1Q23 信贷资产转出的99 亿加回，实际较年初增长1.5%。

分类型来看，按揭和消费贷相对低迷，按揭贷款较年初增加9.8 亿，消费贷即便加回ABS 转出仍较年初下降了28 亿（个人消费贷款=零售金融条线贷款-按揭贷款）；小微增长较好，较年初增长了6.2%，其中抵押/信用小微较年初分别增长7.7%/9.1%，体现小微以抵押基本盘为基础向信用延伸的思路。

净息差已连续三个季度环比企稳，受理财赎回影响手续费净收入同比负增长，其他非息收入已摆脱债市扰动同比回正。1）我们测算1Q23 净息差（期初期末口径）环比上升1bp 至1.50%，自去年三季度以来已连续三个季度实现企稳，一方面是新投放贷款的利率水平环比基本持平，另一方面得益于去年的两次存款挂牌利率下调，1Q23 生息资产收益率和计息负债成本率环比均保持稳定；2）1Q23 中收同比下降7%，主要是受去年4Q22 以来理财赎回的影响，1Q23 理财规模较年初继续下降了104 亿/2.9%，而公司托管及其他受托业务佣金（主要是理财业务收入）占中收比例高达67%，理财规模波动对中收影响较大；3）1Q23 其他非息收入同比增长1.2%，较4Q22 其他非息同比负增长66%已实现回正。考虑1Q22 其他非息收入是2022 年四个季度单季最高，公司债券投资收益已彻底走出债市波动阴影。

各项资产质量指标均创历史最佳水平，不良率/关注率/逾期率环比分别下降1/11/5bp 至0.76%/0.28%/0.54%的新低。测算1Q23 不良净生成率0.23%，公司自2020 年风险出清以来不良净生成率始终保持在0.3%以内，此外关注率、逾期率等前瞻指标也在不断改善，不良偏离度（逾期90+/不良）52%也是历史最低。公司资产质量持续改善的核心来自于公司良好的业务结构，低风险的对公城建类国企和大零售占比超过60%。2022 年末租赁和商务服务业/水利、环境和公共设施管理业不良率分别为0.22%/0%，零售金融条线不良率1Q23 环比仅小幅上升3bp 至0.38%，整体风险可控。拨备覆盖率环比提高4pct 至569%，继续保持行业头部水平。

投资建议：疫情不改高成长，公司过去五年净利润CAGR 超过20%，今年一季度净利润增速继续领跑行业，在营收持续保持较快增长、拨备进入利润反哺阶段，未来业绩有望持续保持20%复合增长，成长性位于上市城商行第一梯队。我们预计公司2023-2025 年净利润增速分别为26.5%/22.0%/20.9%，目前股价对应0.78x23PB，维持“买入”评级。

风险提示：经济超预期下滑、疫情反复、金融持续让利、地产风险继续暴露。

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